USDe （https://ethena.fi/）是由 Ethena Labs 发行的一种新型稳定币，通常被称为**“合成美元”（Synthetic Dollar）。凭借其独特的收益生成机制和快速增长的市值，它一度成为继 USDT 和 USDC 之后，全球市值第三大**的稳定币。
核心机制：基差交易套利（Delta-Hedging）
USDe 的稳定和收益主要依赖于一种复杂的加密金融策略，即基差交易对冲（Delta Hedging）。
1、资产储备支持： USDe 的储备资产包括 **稳定币（如 USDT、USDC）**以及 流动性质押的加密资产（如质押后的以太坊 stETH）。
2、生成过程：
用户存入支持资产，铸造 USDe。
Ethena 协议将这些支持资产用于购买加密货币（例如 ETH）。
关键步骤： 同时，协议在衍生品交易所上，对等额的加密货币开设空头期货合约（Short Futures）。
3、稳定与对冲： 这种“现货多头 + 期货空头”的组合被称为三角洲中性（Delta Neutral）策略。无论 ETH 价格上涨还是下跌，现货头寸的损益都会被期货空头头寸抵消，从而实现资产价值的相对稳定。
4、收益来源： USDe 的高收益主要来自两个部分：
质押收益： 储备资产中的流动性质押加密货币（如 stETH）本身产生的收益。
资金费率（Funding Rate）： 来源于期货市场。在牛市中，做多（看涨）交易者通常需要向做空（看跌）交易者支付高额资金费率，Ethena 作为主要的空头方，从而捕获这部分收益，并分发给 USDe 的持有者。
10月11日币圈大跌与 USDe 的脱锚
北京时间 2025 年 10 月 11 日清晨，加密货币市场经历了史诗级大跌，比特币和以太坊等主流资产闪崩，全网合约爆仓金额巨大。在这场风波中，USDe 也遭遇了诞生以来最严峻的压力测试，并发生了严重的短暂脱锚事件。
1. USDe 的脱锚表现
脱锚幅度： USDe 在部分去中心化交易所（DEX）的现货价格一度跌至 0.65 美元甚至 0.62 美元，脱锚幅度最高达 38%。
持续时间： 尽管脱锚现象持续了近两个小时，随后 USDe 的价格逐渐恢复至 1 美元锚定水平。
2. 脱锚的复合性原因分析
USDe 的脱锚与传统稳定币（如 USDT/USDC）不同，它主要与市场剧烈波动和收益机制的逆转有关。
原因一：资金费率的逆转和收益机制压力
平时情况： 在市场繁荣期，资金费率为正值（多头向空头付费），Ethena 能够赚取高额收益。
市场暴跌情况： 在 10 月 11 日的恐慌性抛售中，以太坊等主流币种暴跌，市场看空情绪主导，资金费率迅速跌至负值（空头反而要向多头付费，或跌至历史低点）。
影响： 这意味着 Ethena 的主要收益来源受到严重威胁甚至逆转。市场对 USDe 未来收益能力的担忧是导致恐慌性抛售的根本原因之一。
原因二：恐慌性抛售与流动性不足
恐慌传染： 在整个加密市场大跌、巨额清算（爆仓）的背景下，市场情绪极度恐慌。投资者出于对 USDe 机制稳定性的担忧（历史上算法稳定币 LUNA 的阴影），引发了大规模抛售。
流动性冲击： 在极端的去中心化交易场所，USDe 的抛售量在短时间内远超买入量，加上市场深度不足，导致价格迅速螺旋下跌，严重脱锚。
原因三：清算链反应（Liquidation Cascade）
USDe 的风险： 由于 USDe 曾提供高额收益，它被广泛用于 DeFi 协议中作为抵押品。
清算加剧： 当主流币价暴跌，且 USDe 自身脱锚时，许多以 USDe 作为抵押品的杠杆仓位面临双重打击，加速了抵押品被强制清算，进一步加剧了市场的下行螺旋。
3. USDe 事件的意义
尽管 USDe 最终在几个小时内恢复了锚定，但 10 月 11 日的事件暴露了合成稳定币在极端市场条件下的脆弱性和依赖性：
依赖外部市场： 它的稳定性依赖于现货和期货市场的流动性以及做空对冲的有效性。一旦资金费率长期为负或市场流动性枯竭，其模型的稳定性就会受到严峻挑战。
非传统储备： USDe 的储备支持虽然公开，但其机制与传统的由法定货币和美国国债支持的稳定币（如 USDC）存在根本差异，风险特征也不同。
USDe 事件提醒市场：新型的高收益稳定币模型在牛市中表现亮眼，但在“黑天鹅”事件和高波动性压力测试下，依然可能面临短暂甚至严重的脱锚风险。